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Date 2024/09/30 16:18:32
Name 사람되고싶다
Subject [일반] MBK의 고려아연 인수전, 금융자본이 한국 자본시장을 '정상화'할 것인가


MBK의 고려아연 공개매수로 연일 후끈한 요즘입니다. 이전에도 관련하여 글을 썼었는데 그때는 우리나라 기업 거버넌스가 '어디로 가야하는가?'에 관한 글이었다면 이번에는 '어디로 가고있는가?'에 관한 글이 될 것 같습니다.


많이들 국장은 (소액)주주를 호구로 본다고들 합니다. 배당, 자사주 소각 같은 기본적인 주주가치 상승은커녕 오히려 물적분할, 대주주에 유리한 인수합병 등으로 등쳐먹는다고요. 반면 선진화된 미국시장은 법적, 제도적으로 주주 권리가 보호되고 있고 실제로 회사, 이사회도 주주가치 부양을 위해 노력하는 등 동경의 대상이지요.

그런데 미국 시장은 태생부터 기업이 주주가치에 집중하는 우월한 시장이었을까요? 놀랍게도 아닙니다. 70년대까지만 해도 미국 기업 경영진은 회사에 충성했습니다. 주주가치 따윈 신경쓸 이유도 없었고 쓰지도 않았습니다. 그래서인지 기업의 시총이 장부가보다도 낮은(PBR 1 이하) 경우가 부지기수였지요. 어디서 많이 본 상황 아닙니까? 그렇습니다. 바로 현재의 국장과도 같은 상황이었던 겁니다.

이런 미국 시장은 어떻게 현재의 모습으로 '정상화' 됐을까요? 바로 80년대의 대대적인 적대적 인수합병 붐 때문이었습니다. 80년대는 미국 기업에게 격동의 시기였습니다. 사모펀드같은 금융 자본의 성장, LBO(차입매수) 등의 기법 발달로 그 유명한 칼 아이칸 같은 수많은 '기업사냥꾼'이 등장하기 시작했습니다. 그들은 시장이 저평가 돼 있다고 생각했고 막대한 자본을 동원하여 수많은 기업을 적대적으로 인수합병 했습니다. 그렇게 뺏어온 경영권으로 회사를 여러가지 방법으로 '효율화' 했습니다. 별 시너지도 없이 무작정 크기만 한 거대 복합기업을 부문별로 쪼개고, 현금만 잔뜩 쌓아둔 회사는 배당하는 등. 방법은 여러가지지만 과정은 같습니다. '싸게 경영권을 사서 비싸게 판다'

이렇게 광란의 80년대 대규모 기업 사냥의 시대를 지나 현재의 주주가치를 우선하는 시장 환경으로 재탄생 했습니다. 경영권은 이제 더이상 경영자에게 안정적으로 주어진 것이 아닙니다. 주주가치를 등한시해서 기업이 저평가 당한다? 아니 그걸 넘어서 (여러 다른 이유로) 주가를 억누른다? 바로 적대적 M&A 당해서 경영권을 뺏깁니다. 기업사냥꾼의 타겟에서 벗어나기 위해서는 자진해서 주가를 부양해야 했습니다.

그렇습니다. 경영진이 천사라서 주주가치를 우선한 게 아니라 주주가치를 우선하지 않은 경영진은 죄다 짤리거나 경영권을 뺏겼기에 주주가치를 우선하게 된 것입니다. 이러한 환경을 만든 게 80년대 기업사냥 붐이었고요. 이후엔 경영진들이 다들 주가를 신경쓰다보니 저평가된 기업이 적어져 기업사냥 붐도 잠잠해지게 됩니다.


이렇게 길게 미국 주식 시장사를 말씀드린 이유는 바로 이 이야기가 현재의 MBK의 고려아연 인수전에 그대로 적용되기 때문입니다.

사실 전 MBK의 고려아연 인수전을 적대적 M&A라 봐야 할지조차 애매하다고 보지만 아무튼 중요한 것은 금융자본의 '경영권 인수 시도' 그 자체라 봐야겠지요.

MBK가 공개매수를 선언하자마자 고려아연의 주가는 거의 2, 30% 가까이 뛰었습니다. 영풍정밀은 더 웃긴 게 9천원 하던 게 25000원까지 뛰었습니다. 그 이전엔 영풍정밀 시총은 들고있던 고려아연 지분 가치보다 아래였으니 이것이야말로 '코리아 디스카운트'의 예시지요. 본격적으로 경영권에 위협이 되니 그제서야 제 가치를 찾아갔다고 볼 수 있습니다. 괜히 우스갯소리로 경영권 분쟁이 일상화되면 코스피 4, 5천 간다는 게 아닙니더.


아무튼 중요한 건 이 개별사안 자체가 아니라 이게 변화의 서막이 아닐까하는 점입니다. 금융자본인 MBK가 이제 기존 경영권을 흔들 정도가 됐습니다. 갈수록 금융자본의 힘은 커질 것이고, 상속 등의 이유로 흔히 오너라 불리는 일부 대주주의 영향력은 약해지고 있습니다. 앞으로 이런 기업 사냥이 많아지면 많아졌지 줄어들진 않을 것입니다.

그리고 이는 고질적인 코리아 디스카운트의 해소에 도움을 줄 것입니다. 상속을 위해 주가를 눌러? 어 저평가 기업 적대적 M&A할거야~. 돈만 쌓아두고 배당을 안해? 어 주총 열어서 소액 주주들 힘까지 모아서 이사 꽂고 배당 확대할 거야. 뭐가 됐든 지금처럼 엉덩이 무겁게 소액주주, 주주가치 개무시하는 현 경영진은 긴장할 수밖에 없겠지요.


물론 적대적 M&A, 기업 사냥이 마냥 선은 아닙니다. 구조조정을 통해 노동자들이 피해를 볼 수도, 단기적인 이익에만 치중해 회사를 망칠 수도 있죠. 재밌게도 이것 또한 80년대 미국에서 그대로 나오던 비판입니다. '월스트리트 거대 자본이 무고한 기업을 망친다!'

하지만 그런 부작용에도 불구하고, 결과적으로 미국 주식시장은 저평가에서 벗어났고 기업의 거버넌스는 주주가치 위주로 개편되었으며, 자본시장의 효율성은 높아졌습니다. 마냥 적대적 M&A를 무조건적인 악으로 규정하고 금기시할 이유는 없는 것이죠. 아, 물론 현재의 경영진들은 경기를 일으키겠습니다만. 외부에서 볼 때 굳이 기존 경영진의 경영권을 무조건적으로 보장하고 이뻐해야할 이유따윈 없죠.


그런 의미에서 우리나라의 기업사냥 붐의 첫 사례가 될지도 모르는 MBK 공개매수 건을 매우 흥미롭게 바라보고 있습니다. 과연 우리나라에서도 주주자본주의가 안착할 수 있을까요? 개인적으로는 경영 능력과는 별개로 정치권까지 등에 업고 혐중정서까지 동원해서 여론전 하는 최씨 일가 측이 영 별로긴 합니다. 꼬우면 지분율로 경영권을 증명해야지 입이 길어요.


MBK가 성공하든 고려아연 측이 백기사를 동원해 막아내든 정치권 등 외부에서 억지로 무산시키는 일만 안났으면 좋겠습니다. 그런 이유로 실패하면 앞으로도 적대적 M&A는 요원하겠지요. 뭐가 됐든 기존 경영진들에게 긴장감을 주는 사태가 됐으면 좋겠습니다.


여러 이유로 이번에도 한국 자본시장의 정상화가 되지 않는다면... 그냥 하던대로 미장이나 하죠 뭐 흐흐.


참고자료
https://www.nber.org/system/files/working_papers/w8220/w8220.pdf
https://www.chicagobooth.edu/review/evolution-us-corporate-governance
https://en.wikipedia.org/wiki/Corporate_raid

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강동원
24/09/30 16:22
수정 아이콘
마법의 단어 '국가기간산업' 이 출동하면... 허허허
사람되고싶다
24/09/30 16:27
수정 아이콘
국가기간산업이란 게 참 중요하긴 한데 기준이 너무 엿가락 같죠 흐흐. 대기업쯤 되면 기간산업이란 말이 안붙는 경우가 없음. 솔직히 본심은 '대기업은 적대적 M&A 슈퍼방어권 달라'정도로 봅니다.
24/09/30 16:25
수정 아이콘
그냥 하던대로 미장이나 하죠 뭐 흐흐. +1
24/09/30 16:30
수정 아이콘
MBK가 비싼 값 내고 고려아연을 먹으려는 이유는, 일부의 지분만 취득하면 자신 외의 주주를 등쳐먹을 수 있는 "경영권"이 있기 때문입니다.

MBK가 적대적 인수를 성공한다고 해서, 대한민국 자본시장이 개선되는 일은 없습니다. 현행 구조 하에서는 절대로요.

이 놈이 등쳐먹나, 저 놈이 등쳐먹나, 등쳐먹는 시장일 뿐입니다.

그냥 미장 하는게 낫죠.
씨드레곤
24/09/30 17:05
수정 아이콘
그래도 경영권을 가지는 것이 이득이기에 경영권 쉽게 빠앗기지 않도록 너무 저평가 되게 주가를 억누르지는 않겠죠.
미장은 너무 오른데다가 달러도 비싼 상태여서 정말 정답인지 개인적으로 갸우뚱하게 됩니다.
오후려 저평가인 국장이 나중에 더 수익률이 좋을 가능성이 더 높을 수 있습니다.
티아라멘츠
24/09/30 19:29
수정 아이콘
국장, 마지막 문장, 그 이야기 항상 나오죠
그리고 대부분 항상 오답입니다.
사람되고싶다
24/09/30 17:11
수정 아이콘
등처먹으려는 놈들끼리 서로 머리채 쥐어뜯고 싸우면서 나오는 부산물이 시장의 정상화니까요. 이건 미장도 마찬가지인 거고. 사실 단발성으로 끝나면 별 의미 없어서 전체 시장 분위기가 어떻게 될지가 중요하겠지요.
앞으로 어떻게 될지야 모르겠다만 상법 개정 등 다른 장치들도 도입되어가며 서서히 바뀌어나갈 것이지 한 번에 모든걸 정상화하는 묘약은 없을 겁니다. 그래도 뭐 좀 더 나아질 기미라도 보이는 게 어딘가 싶어요.
24/09/30 17:51
수정 아이콘
동의합니다 mbk가 돈이 안남으면 저렇게 노력할리가 없는 집단이죠 한국경제야 망하든 말든 관심1도 없어요 저 집단은
일각여삼추
24/09/30 16:32
수정 아이콘
(수정됨) 개인이 배당 좀 받으려고 하면 금융종합과세 때려맞아서 49.5% 세율로 과세되는데 배당이라는게 의미 있나요. 대주주가 배당으로 돈을 벌어갈 이유가 전혀 없습니다. 월급으로 빼도 똑같은 세율인데요.
24/09/30 16:40
수정 아이콘
배당 많이주면 국가에서 제일 많이먹는 이상한 나라죠

국장은 파면 팔수록 탈출하기 잘했다는 생각밖에 안듭니다 크크
24/09/30 17:19
수정 아이콘
[개인이 배당 좀 받으려고 하면 금융종합과세 때려맞아서 49.5% 세율로 과세]는 과한 표현입니다. 소득세율 49.5% 이상은 10억원 초과 소득에 대해 적용됩니다. 따라서 배당과 다른 소득을 합해 10억원을 초과하는 부분에 대해서 49.5%로 과세를 때려맞게 됩니다. [개인이 배당 좀 받으려고]로 포괄하기에는 극소수만 경험할 수 있는 영역이죠.

한편, 대주주는 아마도 배당소득에 대해 49.5%를 때려맞게 되어 배당으로 돈을 벌어갈 이유가 전혀 없는 것은 맞습니다. 다만, 한국주식시장에서 대주주들이 보여주는 갖가지 꼼수를 생각하면 배당소득세율을 20~30% 정도로 낮추더라도 배당을 많이 할 것인지 의문입니다. [이통사 수입이 남으면 틀림없이 요금을 내릴겁니다]의 배당버전이 재현될 가능성이 높다고 봅니다.

결국 세금탓, 대주주탓, 상법탓을 하지 말고 그냥 미장을 하는 것이 나아 보입니다.
24/09/30 17:27
수정 아이콘
시스템상 배당 소득을 올려도, 주가를 부양해도 대주주는 이득이 없고 주가 낮아진다고 경영권 리스크도 별로 없는 상황인데 주가 부양하고 배당 높이면 바보죠
(별개로 세금 줄인다고 한국 대주주들이 주가 올리고 배당 높일 가능성은 낮다는 의견에는 동의합니다)

대주주 입장에서 현명한 선택은 코리아 디스카운트인데 그렇다고 일반 주주(개미)들이 뭘 할수도 없는 상황. 절이 싫으면 중이 떠나는게 답입니다
일각여삼추
24/09/30 18:15
수정 아이콘
(수정됨) 그럼 다른 나라보다도 배당소득세가 싼데 대주주들이 오버하는거냐? 하고 주위를 둘러보면 일본은 상장주식에 대해 대주주라도 20% 남짓 미국도 30% 남짓... 더 안 봐도 될 것 같습니다. 시장은 잘 쳐줘도 이류 정도인데 세금은 일류보다 비싼 이상한 곳이죠.
타르튀프
24/09/30 16:41
수정 아이콘
좋은 글 감사합니다. 개인적으로 주주환원과 주가 부양 등을 통한 정상화를 지지하는 입장에서 이번 사례가 시발점이 되어서 한국 주식시장의 개혁의 불씨가 시작되면 좋겠다고 생각합니다만, 그렇게 쉽지는 않겠지요. 만에 하나 경영권 인수 성공한다면 구조조정으로 인한 분쟁도 상당할테고요. 계속 지켜보겠습니다.
TWICE NC
24/09/30 16:46
수정 아이콘
금융 자본 키우려면 아이러니하게 직접투자 자금을 줄여야합니다
간접투자 자금 비중을 늘리려면 간접투자 자금의 세제 혜택을 늘려야죠
이게 바로 금투세가 지향 하는 방향입니다
일각여삼추
24/09/30 18:21
수정 아이콘
간접투자의 세제 혜택을 늘리는 게 아니라 직접투자의 세금을 늘리는 것으로 보입니다.
TWICE NC
24/09/30 18:34
수정 아이콘
직접투자도 늘리지만 간접투자도 줄이는 겁니다
24/09/30 17:12
수정 아이콘
'국부유출' 한마디면..
24/09/30 20:32
수정 아이콘
그래서 mbk에게 바로 중국 프레임 씌웠죠 크크
mbk는 이에 질세라 전범기업...
페스티
24/09/30 17:14
수정 아이콘
사모펀드에 먹힌 한온시스템 같은 사례를 봐도 딱히...
사람되고싶다
24/09/30 17:22
수정 아이콘
사모펀드는 경영을 잘한다 (X)
주가가 저평가 되면 경영권을 뺏길 수 있다 (O)
정도입니다.
냠냠주세오
24/09/30 17:40
수정 아이콘
경영권을 뺏기지않으려면 저평가받지않도록 경영자가 주주가치 신경써야함 이라고 이론으로도 배우지만 솔직히 그동안 개꿀빨았죠. 
뭐 고려아연하고 영풍건은 좀 스토리나 베이스가 다른뷰뷴이긴합니다만 이젠 그냥 싸우던지 말던지 니네알아서해라 입니다.
개인적으로는 어느쪽우로 진행이될지 감도 안옵니다 변수가 너무 많아요.
DownTeamisDown
24/09/30 17:14
수정 아이콘
사실 미국 80년대하고 다르긴한게 그때는 세계화 물결이 강하던 시절이라 저게 넘어가지는데 지금은 블록화 현상때문에 마냥 열 수 없는것도 문제긴합니다.
기간산업이면 인수적격성 판단을 해봐야하는 시기가와서요.
성야무인
24/09/30 17:46
수정 아이콘
뭐 아연관련해서 고려아연이 매출을 잡고 있는 것도 맞긴 헌데

이게 M&A 된다고 해서

국가 긴급 상황에서 공출 같은걸 못할일은 없을 것 같네요.
No.99 AaronJudge
24/09/30 17:54
수정 아이콘
적대적 M&A가 무조건 선도 무조건 악이라고도 생각하지 않지만은
일단 현 국장의 주주가치 정상화를 이끌어낼 수 있는 한 방편같기는 해요
그걸 이제 또 억지로 틀어막으면 음…그냥 하던대로 미장 해야죠
지그제프
24/09/30 17:57
수정 아이콘
경알못인데 이런글 정말 유익하고 좋습니다!
안군시대
24/09/30 18:26
수정 아이콘
결국 시장에 맡기는게 답이라는 얘기죠.
하여간 누구보다 사회주의를 사랑하면서 자본주의 사회에 사는 사람들이라..
샤한샤
24/09/30 20:39
수정 아이콘
오늘 복현이 헛소리 하는거보면 아직 우리나라 주식시장수준은 참담해요
국장은 십년 이후에나 봐도 될듯
24/09/30 22:20
수정 아이콘
MBK가 인수하고 찢어서 매각하는 회사의 사례를 보면 미국의 선례는 정말 요원합니다. MBK 습성은 회사를 잘라내고 직원을 줄여서 주식가치를 부양하는 경우가 대부분이고 그 홈플러스만 봐도.. 사례는, 경영을 더 잘해서 매각하는 케이스와 다르니까요. 고려아연은 현재 오너가 3세로 미래지향적으로 경영을 잘 합니다. 실적만 봐도 그렇습니다.

고려아연 케이스는 대주주의 지분이 적으면 (+순환 출자 믿고 버티다가 동업자랑 갈라서면) 어떻게 되는가를 전형적으로 보여준 사례입니다. 고려아연이 MBK한테 넘어가면 기존 대주주는 자사주 3자 의결권에 목숨 걸게 되겠죠. 주주 가치를 위해선 자사주 소각을 해야하지만 지분이 중요하니까요.
사람되고싶다
24/09/30 22:58
수정 아이콘
사실 거버넌스 정상화라는 긍정적인 측면에 초점을 맞춰서 그렇지 혹독한 구조조정이나 기업 배 갈라 망치기는 미국이 더 매웠죠. 기업 사냥꾼이 어떤 취급을 받는지를 생각해보면... 그걸 다 감안하더라도 결과적으로 주주가치 측면에서 순기능이 컸다는 거고요.

뒷부분 얘기는 사실 어떤 의도로 말씀하시는지 잘 모르겠습니다. 자사주 마법이나 협력업체끼리 지분 스왑해서 현재 경영진 방패막으로 써먹는 건 그냥 현 거버넌스 체제에서 근절해야할 악습인 거잖습니까.
소독용 에탄올
24/09/30 22:44
수정 아이콘
임금노동자가 주식투자자보다 육백만명쯤 많을 상황에서 주식 올리겠다고 구조조정 하는건 긍정적으로 보긴 좀....
다마스커스
24/10/02 21:28
수정 아이콘
상법에 "이사가 주주의 이익을 위해서 일해야 된다" 조항 하나 넣는 것도 끙끙대는 나라에서 고려아연 사건 하나로 얼마나 바뀔지 모르겠네요.
그냥 하던대로 미장이나 하는게 답인 듯 합니다.
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