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Date 2020/11/15 13:41:08
Name chilling
Link #1 https://www.economist.com/briefing/2020/11/14/value-investing-is-struggling-to-remain-relevant
Subject [일반] 가치투자는 유의미함을 유지하기 위해 몸부림치고 있다
2주에 한 번 동창들과 독서 모임을 빙자한 음주가무행사를 진행하고 있습니다. 원래 계획은 서평을 나누기로 했었는데 12일에 이코노미스트에서 좋은 기사가 올라와 모임 주제를 이 기사로 바꿔 모임을 진행했는데요. 가치투자란 무엇인지, 가령 테슬라도 가치투자가 될 수 있는지, 가치투자에 포함될 수 있다고 본다면 어느 시점까지 가치투자의 영역이라고 볼 수 있는지, 그 기준은 무엇인지 등 재밌는 이야기를 많이 나누었습니다. 괜찮은 기사라 공유하면 좋겠다 싶어 빠르게 뇌 필터링없이 번역해봤습니다. 그래서 오역, 의역 많을 수 있으니 필요에 따라 원문을 확인하시면 좋습니다.  




분석이 어려운 무형자산의 거침없는 증가가 주원인이다.


기술주 인덱스인 나스닥이 90년대 후반에 극적으로 상승하고 붕괴된 후 20년이 넘는 시간이 흘렀다. 2000년 3월의 고점이 IT 버블의 끝이었다. IT 버블의 몰락은 가치투자의 아버지인 벤자민 그레이엄이 개척하고 워렌 버핏이 대중화한 엄격한 가치평가법을 증명한 것이었다. 이 학파에서 가치란 최근 이익이나 자산의 회계 가치에 비해 가격이 낮다는 것을 의미한다. 닷컴 시대엔 합리적인 방법, 엄격함과 같은 게 아니고, 애널리스트들은 마케팅에 노출되는 고객 수와 같은 모호한 방법들을 평가에 활용했다. 만약 그마저도 너무 많은 노력이라면, 그들은 단지 “기회”라는 단어로 꼬드겼다.


오늘날 많은 사람들은 닷컴 버블의 광기를 다시금 느끼고 있다. 지난 10년 미국 주식시장의 붐은 애플, 구글, 페이스북, 마이크로소프트, 아마존을 포함한 빅테크들이 주도해왔다. 그레이엄의 제자들이 선호할 만한 가치주들은 대체로 시들해졌다. 그러나 변화가 일어날지도 모르겠다. 지난주에 성쇠가 역전되었는데, 시장에서 기술주들을 매각하기 시작했다. 코로나 백신에 대한 성공 전망이 다시 정상적인 경제로 빠르게 복귀할 수 있다는 희망을 불러일으키며 가치주들이 달리기 시작했다. 이는 과대평가된 기술주에서 저렴한 경기민감주로의 장기 순환매의 시작일 수도 있다. 어쩌면 가치주의 귀환일지도 모르겠다.


이게 위로가 될 수도 있을텐데, 이제 한 세기 중 대부분의 기간에서 가장 성공적이었던 몇몇 투자자들에 의해 신뢰해도 될 특정한 기업 가치평가법에 대해 검증할 것이다. 그러나 불편한 진실은 가치투자법의 몇몇 특징이 오늘날의 경제에 적합하지 않다는 점이다. 마이클 모부신과 댄 캘러헌의 최근 기고에 따르면, 산업 시대가 디지털 시대로 변하며 옛날 방식의 가치평가법으로는 기업의 본질적인 가치를 잘 포착하기 어렵다고 한다.


주식에 투자하는 것은 어떤 주식의 가격과 그것의 진짜 가치의 사이, 기대와 펀더멘탈 사이의 차이를 이용하는 일이다. 허나 이 일이 무형자산에서 유형자산으로의 이동, 달리 말하자면 공장, 오피스 빌딩, 기계가 핵심이었던 경제에서 소프트웨어, 아이디어, 브랜드, 노하우 따위가 중요한 경제로 이동하며 복잡해졌다. 무형자산을 회계 처리하는 방식은 이익, 이익의 측정을 왜곡시키게 되며, 이는 회사의 가치를 기반으로한 계량분석법의 신뢰도를 낮게 만든다. 그래서 닷컴 시대의 신뢰할 수 없는 관행이 아닌 논리와 재무 이론을 기반으로 한 다른 접근법이 필요하다. 그러나 옛 방식의 가치투자법의 자랑스러운 유산은 새로운 접근법이 호응을 얻기 어렵도록 만들었다.


그레이엄의 투자철학이 어떻게 지배적인 철학이 되었는지 이해하기 위해서 100년 전 혹은 주식 시장이 미숙했던 시기로 돌아가보자. 시장의 가격엔 노이즈가 많이 껴있었고, 가치에 대한 아이디어는 시작 단계였다. 특정 기업의 주식을 사는 결정은 작은 조언, 내부 정보, 편견, 직감과 같은 것에 바탕을 두고 있었는데, 대학의 기부금을 운용하는 선견지명이 있는 매니저를 포함한 새로운 주식투자자들이 나타나기 시작했다. 그들은 채권보다 주식, 특히 모기지, 철도나 공기업을 지지하는 채권보다 주식이 좋다고 봤는데, 이러한 채권들은 보험회사 같은 장기 투자자들이 선호하는 자산이었다.


이 새로운 학파(종파)는 곧 원칙이 담긴 두 교재를 갖게 되었는데, 1934년 그레이엄은 주식투자자를 위한 계량(넘버크런칭) 기술을 깊게 설명한 ‘증권 분석’이라는 책을 데이비드 도드와 함께 출판했다. 다른 그레이엄의 책은 좀 더 읽기 쉽고 아마도 더 영향력이 있을텐데, 1949년에 나온 ‘현명한 투자자’는 그레이엄이 사망한 1976년까지 개정판이 계속 나왔다. 초판엔 70년 전과 같이 오늘날에도 통용되는 의미있는 분석들이 가득하다.


주식의 가치와 가격을 구별하는 것은 중요한 구분이자 모든 것의 토대이다. 가격은 변덕스러운 감정, 탐욕과 두려움의 생물이다. 이와 반대로 기업의 내재 가치는 기업의 이익 창출 능력에 있다. 이 능력은 다시 기업의 장부에 있는 자본자산, 즉 공장, 기계, 건물 등에서 나온다.


이 접근법은 기업의 회계에 매우 의존한다. 주식의 가치평가는 미래 이익의 보수적인 멀티플에 바탕을 두어야 하는데, 이는 최근의 추세를 합리적으로 예상한 것에 기반한다. 기업 자산의 장부 가치는 교차검증을 제공한다. 과거는 미래의 정제되지 않은 가이드일 수도 있다. 그러나 그레이엄이 주장하듯, 과거는 낙관 혹은 비관 중 어느 한 쪽에서 가져온 어떤 미래보다 더 믿을 수 있는 가치평가의 기초이다. 추가적인 예방조치로, 어떠한 계산 실수도 인정할 수 있도록 주식의 내재 가치와 지급한 가격 사이의 안전 마진을 추구해야 한다. 이렇게 가치투자의 원칙이 확립되었다. ‘보수적으로 해라’, ‘PER, PBR이 낮은 주식을 찾아라’.


그레이엄의 원칙의 꾸준한 지위는 그가 투자자로서의 명성보다는 튜터 명성 덕이 크다. 그레이엄은 콜럼비아대에서 주식투자를 가르쳤다. 그의 가장 유명한 제자는 버핏으로, 그레이엄의 투자 철학을 받아들이고, 자신의 철학까지 더해 세계 최고 부자 중 한 명이 되었다. 그러나 버핏의 성공담은 숫자만큼 중요하다고 뉴욕대 다모다란 교수는 주장했다. 1964년 문제를 겪고 있던 아메리칸 익스프레스 주식에 과감한 투자, 1969년 투자조합 파트너십을 청산하기로 한 결정, 수십 년이 지나고 닷컴 광풍 때 냉정하게 견딘 방식. 이러한 이야기들은 버핏 설화의 일부이다.


금융학계에서 가치투자에 대해 양면적으로 해석될 수 있는 연구결과를 낸 것도 도움이 되었다. 노벨상 수상자인 유진 파마와 케네스 프렌치가 수행한 1992년의 경험적 연구는 위험 측도인 변동성이 학설이 제시하는 내용과 같이 1963년부터 1990년까지 주식 수익률을 설명하지 못한다는 걸 발견했다. 대신 그들은 PBR이 낮은 주식이 PBR이 높은 주식보다 장기적으로 훨씬 좋은 수익을 얻었다는 사실을 발견했다(역자 주 : 유진 파마는 효율적 시장가설 학파였고, 효율적 시장가설이란 주가가 시장의 모든 정보를 이미 가격에 반영하고 있으며, 따라서 시장의 비효율성을 활용해 초과수익을 올리는 것은 불가능하다는 논리다). 위 연구자를 포함한 학파에선 PBR이 위험의 대용물이 될 수 있다고 결론을 냈다. 반대로 가치투자자를 포함한 다른 학파에선 파마-프렌치의 연구 결과는 시장이 비효율적이란 증거이며 가치 접근방식을 검증한 것이라고 보았다.


이 모든 것들이 지속적인 영향을 주었다. 투자자의 대부분은 거의 반사적으로 자신을 가치투자자라고 말하는데, 그렇게 말하는 게 옳은 것처럼 들리기 때문이라고 다모다란 교수는 말한다. 심지어 만약 그들이 주식을 선택하는 방법으로 장부가에 가치를 두지 않거나 이익을 쫓지 않더라도 모든 투자자는 가치투자자이다. 정신이 온전한 사람이라면 주식을 살 때 오버페이 하는 걸 원하지 않기 때문이다. 문제는 “가치”가 자주 중간과 끝을 혼동하는 좁은 분석의 딱지처럼 된 것이다. 가치 접근법은 한동안 잘 작동하지 않았다. 지난 10년 중 상당 기간 동안 가치주는 시장 인덱스와 비교했을 때 성과에 있어 하회하고 있으며, 반대로 여겨지는 성장주에는 한참 하회하고 있다. 전통적인 가치 투자는 요즘 경제가 돌아가는 방식과 점점 더 어울리지 못하는 것 같다.


그레이엄의 시대에 경제의 중추는 유형자본이었다. 그러나 상황은 달라졌다. 기업이 차별화되고, 따라서 가치있는 것은 주로 유형자산의 소유권이 아니다. 제조 기술이 선진국을 넘어 확산되며 이를 처리하고 있다. 새로운 디자인의 도구나 의복의 경우 많은 서드 파티 공장들에서 부품을 만들고, 계약된 생산자에게 주문을 넣어 조립, 완성할 수 있다. 스마트폰이나 화려한 운동화의 가치는 대부분 생산이 아닌 디자인에서 나온다.


서비스 주도 경제에서 비즈니스의 가치는 점점 더 당신이 쉽게 만지거나, 보거나, 셀 수 없는 자산인 무형자산에 있다. 이러한 무형자산은 소프트웨어일 수 있다. 구글의 검색 알고리즘이나 마이크로소프트의 윈도우즈를 생각해보자. 또한 코카콜라와 같은 브랜드일 수 있다. 마약 특허 혹은 저작권일 수도 있다. 많은 무형적 재산은 이보다 훨씬 모호하다. 복잡한 공급 사슬망이나 유통 채널은 어느 것도 쉽게 따라할 수 없는 무형자산이다. 기업의 인적 자산도 그렇다. 경우에 따라선 모든 자산 중 가장 가치 있는 건 기업의 문화일 수도 있다. 조직 구성원들에게 내재화된 루틴, 책무, 우선순위 같은 것들 말이다. 이것은 감가상각할 수 없고, 스프레드시트에 숫자로 쉽게 입력할 수 있는 따위의 종류도 아니다. 그럼에도 불구하고 엄청난 가치가 있을 수 있다.


마이클 모부신은 무형자산과 관련해 고려해야 할 세 가지 중요한 측면–무형자산의 측정, 무형자산의 특성, 기업이 평가한 방식에 대한 시사점-이 있다고 말한다. 측정에 대해 말해보자. 무형자산의 회계 처리는 까다롭기로 악명높다. 미국 등 국민계정은 이를 다루는 데 있어 일정한 진보를 이루었다. 예컨대 연구개발, 소프트웨어 개발과 같이 생산비용으로 취급되던 몇몇 지출들은 이제 GDP에서 자본 지출로 취급되고 있다. 투자율에 미치는 영향이 매우 뚜렷하다. 그러나 기업 회계에서의 무형자산은 엉망으로 다루고 있다. 무형자산의 특성상 경계가 불분명하고, 회계담당자를 불쾌하게 만든다. 기업이 일일 비용을 자본자산으로 바꿀 수 있는 재량이 커지면, 이익을 조작할 수 있는 범위도 넓어진다. 그리고 모든 연구개발비나 광고비용이 특허나 브랜드에 귀속시킬 수 있는 것도 아니다. 때문에 몇몇 예외를 제외하면, 이러한 지출은 기업의 회계에서 임대료나 전기 요금과 같은 운영 비용으로 취급된다.


합병에 있어 무형자산을 다루는 건 이것을 비웃는 것이다. 예컨대 어떤 기업이 1억 달러의 유형자산을 보유한 다른 기업에 2억 달러를 지불한다면, 나머지 1억 달러는 무형자산으로 계산된다. 이는 비교를 왜곡하는데, 합병을 통해 브랜드를 인수한 기업은 이를 장부가에 반영하겠지만 자체 브랜드를 개발한 기업은 그렇지 않을 것이다.


무형자산의 두 번째 중요한 측면은 무형자산의 유니크한 특성이다. 무형자산이 대부분인 비즈니스는 유형자산이 대부분인 비즈니스와 다르게 행동할 것이다. 많은 사람들이 동시에 사용할 수 있으므로 무형자산은 비경합 상품이다. 반도체의 디자인이나 약의 레시피를 생각해보자.


‘자본 없는 자본주의’의 저자 조너선 해스컬과 스티언 웨스틀레이크는 유용한 분류법을 제시하고 있는데, 이를 4Ss-확장성(Scalability), 매몰비용(Sunken), 파급효과(Spillover), 시너지(Synergy)라고 부른다. 이 중 확장성이 핵심인데, 무형자산은 쇠퇴나 제한 없이 반복해서 사용할 수 있다. 확장성은 네트워크 효과로 강화되는데, 많은 사람들이 기업의 서비스를 이용할수록 다른 소비자들에게 더 도움이 되는 수확체증의 법칙이 적용된다. 지난 10년 구글, 아마존, 페이스북, 알리바바, 텐센트와 같은 빅테크 기업들은 사람들의 예상을 뛰어넘는 규모로 성장했다. 그러나 이러한 네트워크 효과를 바탕으로 구축된 많은 오래된 자산최소화 기업, 가령 비자와 마스터카드를 생각해보자. 그 결과 그 산업은 독점 또는 몇몇의 큰 기업들에 의해 지배당하게 된다. 자본 지출도 마찬가지로, 현재 몇몇 선도 기업이 전체 투자에서 차지하는 비중이 크다.


유형자산은 보통 중고 가치를 갖지만, 무형자산은 다르다. 물론 브랜드나 특허권과 같은 몇몇 무형자산은 거래할 수 있다. 하지만 많은 무형자산은 그렇지 않다. 가령 공급업체와의 관계를 팔 수 없거나 최소한 쉽게 팔 순 없다. 이는 자산을 만들기 위해 발생한 비용을 복구할 수 없다는 의미이며, 즉 매몰된다는 것이다. 비즈니스, 제품 아이디어는 특허나 저작권과 같이 카피를 예방하기 위한 법적 수단이 없다면 다른 기업이 쉽게 따라할 수 있다. 이러한 특성은 한 회사에서 다른 회사로 확장되는 파급효과를 가져온다. 그리고 아이디어는 종종 다른 아이디어와 결합될 때 가치가 배가 된다. 그래서 무형자산은 유형자산보다 큰 시너지를 발생시키는 경향이 있다.


무형자산의 세 번째 측면은 투자자들에게 주는 영향이다. 중요한 것은 회사의 가치를 측정하는데 이익과 장부가의 유용성이 감소했다는 점이다. 이익은 매출에서 비용을 제한 것인데, 만약 그 비용의 일부가 운영비가 아닌 미래의 현금흐름을 발생시킬 무형자산에 지출된다면 이익이 과소평가된다. 더 많은 회사들이 광고, 연구개발비, 인력 트레이닝, 소프트웨어 개발 등에 지출할수록 더욱 그림이 왜곡(과소평가)될 것이다.


증권 분석에 있어 투자와 운영비를 구분하는 게 필수다. 주식 애널리스트의 업무 중 중요한 부분은 투자의 규모와 그 투자를 통한 수익, 이 모두를 이해하는 것이다. 모부신과 캘러헌이 지적했듯 이러한 주장이 특별하게 새로운 이야기는 아니다. 이는 60년 전 노벨상 수상자들인 머튼 밀러와 프랑코 모딜리아니의 논문에서도 언급되고 있다. 이 둘은 기업의 가치를 두 부분으로 나누었다. 첫째는 “꾸준한 상태”라고 부르는데, 기업이 현재의 수익을 미래에도 꾸준히 자속할 수 있다는 가정이다. 둘째는 “미래 성장 기회의 현재가치”다. 둘째는 기업이 얼마나 많은 투자를 하고, 그 투자를 통한 수익, 그리고 그 기회가 얼마나 지속될 수 있는가에 달려 있다. 이것들을 예상하기 위해선 진짜 투자율과 진짜 투자수익률에 대해 계산해야 한다.


무형자산의 특성상 이런 계산이 껄끄러울 것이다. 그러나 가치 있는 분석은 원래 어려운 것이다. 모부신은 그렇다고 투자 규모와 그 투자를 통한 수익을 이해하는 일을 방기할 순 없다고 말한다. 옛 방식의 가치투자자들은 위의 “꾸준한 상태”는 강조하지만, 주로 “미래 성장 기회”는 무시한다. 그러나 늘어나는 수익을 활용해 기하급수적으로 성장할 수 있는 신생기업들에겐 미래 기회가 가치평가의 대다수를 차지할 것이다. 투자를 통해 높은 수익을 거두는 이런 기업들에겐 수익을 재투자하고, 더 투자하기 위해 자금을 차입하는 것 또한 타당하다.


무형자산 경제에서의 승자를 골라내는 것, 즉 그 기업이 성공할 확률에 상응하는 주식 대가를 지불하는 것은 새가슴들의 영역은 아니다. 어떤 투자는 쓰레기가 될 것이고, 비용의 일부는 다시 회수할 수 없을지도 모른다. 네트워크 효과는 승자독식 혹은 승자가 대부분을 먹는 현상을 유발한다. 이러한 시장에서 2등 기업은 1등 기업에 비해 아주 작은 가치를 갖게 된다. 따라서 가치투자가 더 안전해 보일 수도 있다. 그러나 저PBR, 저PER 주식을 골라내는 것의 문제는 미래에 성공할 기업을 골라내기보다 이미 절정을 지난 기업을 고를 공산이 있다는 점이다.


제대로 이해했다면 근본적인 “가치”에 대한 아이디어는 변한 게 없다. 그레이엄의 핵심적인 통찰은 가격이 때때로 내재 가치에 비해 낮을 때 사고, 높을 때 판다는 것이다. 대부분이 유형자산으로 구성된 경제에선 아마도 아직 뒤에 있지만 결국 따라갈 가치주와 지나치게 앞서 나아 가는 성장주를 원위치로 돌려놓는 투자방식을 따를 것이다. 평균으로의 회귀가 유행이었기 때문이다(역자 주 : 결국 시간이 지나면 저평가된 놈은 자기 가치대로 평가를 받고 고평가된 놈은 제자리로 돌아온다는 소위 가치투자계의 유명한 격언). 그러나 수확체증법칙의 세계에서 빠르게 성장하는 기업은 계속 성장할 것이다.


경제가 변했다. 따라서 가치평가에 대한 투자자들의 생각도 그에 맞게 바뀌어야 한다. 기술주와 가치주의 가치평가 차이가 극명할 때 더 어렵긴 하다. 어느 정도 수정한다고 해서 그게 그렇게 크게 놀랄 일은 아니지 않은가. 옛날 방식 가치투자의 장점은 사실을 바탕으로 한 어떤 것에 천착한다는 것이다. 반대로 미래지향적 가치평가는 그 특성상 더 추측에 바탕을 둔다. 아마 버블은 피할 수 없을지도 모른다. 어떤 사람들은 너무 먼 미래를 추정하려 할 것이다. 그럼에도 불구하고 벤자민 그레이엄이 오늘날 살아있었다면 아마도 자신의 생각을 수정할 것이다. 아무도, 최소한 가치투자의 아버지들은 주식투자가 쉽다고 말하지 않았다.

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20/11/15 14:15
수정 아이콘
가치투자는 네버다이죠! 제가 수행할 능력이 없다는게 문제지만
chilling
20/11/15 14:37
수정 아이콘
저도 없읍니다... ㅠㅠ
Sardaukar
20/11/15 14:23
수정 아이콘
공감도 가지만 [이제 가치투자의 시대는 지났다] 는 말이 거의 [고점신호] 였기에 무섭기도 하네요
chilling
20/11/15 14:56
수정 아이콘
닷컴 버블땐 말씀처럼 그랬고, 글로벌 금융위기 이후 10년이 넘는 기간 동안엔 클래식 가치투자자들이 봄만 기다리다가 장렬하게 동사하고 있는데요. 정답이 없고 논쟁도 많기에 이런 기사도 나오는 것이겠죠. 특히 소위 성장주와 가치주의 괴리는 우리보다 미국이 더 심해 언론이나 인터넷 커뮤니티에서나 논쟁 단골 소재고요.

확신이 없는 사람들에겐 양념 반 후라이드 반 전략, 좀 더 유식하겐 성장주/가치주 바벨 전략도 있습니다...?
20/11/15 15:15
수정 아이콘
'동사'하는 그 기간이란건 장기상승과 장기침체가 주기적으로 반복됨에 따라 나타나는 것이고, 2차 세계대전 이후 3번 있었던 것으로 보입니다.
3번의 기간 모두 대략 12~13년 정도로 보면 될 것 같습니다.
이번 말고 지난번 동사 기간은 1990~2001년 정도로 잡는게 적당해 보입니다. 이번은 2008년부터가 되겠구요.

시장의 싸이클상 고점이 아니라 실질적인 경기와 관련해서 본다면 1993~1994 즈음이 2010~2012년 즈음과 비슷한 시기가 되겠습니다. 세계적으로 자동차 등의 내구소비재의 소비가 활발하고 한국같은 나라에서는 수출이 매우 좋을 때입니다.

1950년대 중반에서 1967~1968즈음까지도 90년대 및 2010년대에 비할만합니다. 세 시기 모두 역사적인 물가 안정의 시기입니다.

지금은 동면 기간을 끝내고 눈을 뜨고 있고, 땅에서는 새싹이 돋아나는 분위기인듯 합니다.
20/11/15 15:23
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(수정됨) 이번 대선에 관해서는 개인적으로 이렇게 보았습니다.

<트럼프 승리 - 정부의 안정적인 지속. 강력한 경기부양.
바이든 승리 - 더 초강력한 경기부양.
둘다 아주 좋다.
그런데 후자의 경우 후자의 경우 미국 주식에는 문제의 소지로 작용할 수 있다.>

바이든의 공약 중 주식시장과 직접적으로 관련된 것은 '양도세 2배 인상' 이 있는데, 물론 실제 그렇게까지 높아지지는 않을 가능성이 높겠지만,아무튼 이는 어떤 식으로든 시장에 충분히 작용할 수 있는 문제입니다.

<10년 강달러 + 미국 상대적 강세 + 신흥국 약세>에서 다시 <10년 약달러 + 미국 상대적 약세 + 신흥국 강세>로 바뀌고 있는 참에 마침 그에 맞는 적절한 대통령이 출현하기까지 한 것으로 보입니다.

소득세, 법인세 인상 또한 미국의 상대적 약세, 달러 약세에 힘을 보태는 것이고, 각종 대규모 부양 및 경기회복 또한 미국의 무역수지 등의 감소폭을 확대시키며 세계적으로 달러의 유통속도가 커지게 될 수 있습니다. 주식시장에서 이는 당연히 이머징 및 경기관련주의 상대적 강세로 연결됩니다. 그걸 바꿔 말하면 그게 바로 가치주의 강세라고도 할 수 있습니다. 실제 올해 주식시장에서 가치주는 굉장히 강합니다.
물론 지금과 같은 상승의 초기에는 아직 버블형 주식들의 강세가 이어지기에 그에비해 상대적으로 확연히 강하다고 할수는 없지만, 장기간 지나치게 많이 오른 주식들은 언젠가는 반드시 장기적인 휴식기로 들어가므로 그쪽을 굳이 주목할 필요는 전혀 없어 보입니다. 끄트머리는 버리라고 있는 것이고, 끄트머리의 상승은 그 자체로 상승이라기보다는 장기침체의 과정으로 간주하는게 맞다고 봅니다.

무역과 관련해서 보더라도 그렇습니다. 세계 무역이 10년 침체의 시대를 지나 10년 성장의 시대로 전환되는 중요 계기가 이번에 코로나로 인해 만들어 졌다고 볼 수 있는데, 이 또한 마침 그에 더 맞는 대통령이 출현한 셈입니다. 트럼프가 되었어도 큰 흐름에 딱히 저해되는 것은 아니겠지만, 어쨌건 좀 더 맞죠.​
휀 라디언트
20/11/15 14:39
수정 아이콘
요약해보자면 가치투자라는 말은 여전히 의미있지만 그 가치를 산정하는 방법은 과거와는 달라져야 한다는 뜻으로 이해됩니다.
chilling
20/11/15 14:59
수정 아이콘
네, 정확한 한 줄 요약이네요.
스테비아
20/11/15 15:57
수정 아이콘
아직 못읽었지만 번역글은 닥추입니다!
개 목줄이 예전보다 짧아졌다고 생각하면 될까요... 저녁에 시간내서 정독해야겠습니다.
chilling
20/11/15 22:51
수정 아이콘
너무 성의없게 해서 다시 보니 번역이 너무 구리네요. 그래도 파파고, 구글보단 1% 정도 낫고, 대충 글의 요지를 이해할 순 있는 정도니 가볍게 읽어주시길 바랍니다 ㅠㅠ.
아루에
20/11/15 16:00
수정 아이콘
좋은 글 감사합니다. 투자 공부 본격적으로 할 때 챙겨서 정독하겠습니다.
chilling
20/11/15 22:54
수정 아이콘
다모다란 교수의 '내러티브 앤 넘버스', 본문에도 소개된 '자본 없는 자본주의'와 겹치는 내용이 많습니다. 공부 목적이라면 제 발번역은 제끼시고, 전문가가 번역한 책을 보시는 걸 추천합니다.
싶어요싶어요
20/11/15 16:22
수정 아이콘
가치를 측정하기가 더 어려워졌는데도 불구하고 개인들이 나스닥 주식을 많이 사는데, 얄팍한 분석이라도 했다는 전제하에 이건 가치투자일까요 아님 투기일까요?
chilling
20/11/16 00:02
수정 아이콘
성장가치도 가치평가의 중요 요소 중 하나로 보는 관점에선 가치투자일 수 있지만, 그레이엄을 추종하는 관점에선 가치투자라 보긴 어렵겠죠. 투기는 가치투자 주제와 별개로 다룰 이야기인 것 같고요.

제 의견을 물으시는 거라면 우선 저는 예전부터 전자의 관점을 가진 사람이라는걸 밝히고요. 나스닥 주식 중에서도 어떤 주식은 아무리 봐도 가치투자로 접근하긴 어려운 게 있고, 충분히 가능한 주식도 있을 겁니다. 그래서 퉁쳐서 얘기하기 어렵긴 한데요. 어쨌든 제 기준에선 작년까진 가치투자로도 충분히 접근할 수 있는 나스닥 주식이 꽤 있었다고 보지만, 올해는 많이 사라졌다고 봅니다.
공부맨
20/11/15 16:26
수정 아이콘
(수정됨) 금리가 중요요인이라고 봅니다.
근 10년간 초저금리시대이니
성장주가 계속 아웃퍼폼한거라고 봐요.
금리는 이제 제로이고 계속 성장주가 올라가니
이제는 키가 맞춰졌다고 생각하고 있습니다...
chilling
20/11/16 00:08
수정 아이콘
네, 저금리가 성장주 랠리에 주요한 요소라는 게 시장 참여자 다수의 컨센서스인 듯 합니다. 다만 본문은 기업분석이 주제라 금리같은 매크로 이야기를 할 이유가 없겠죠.
20/11/15 16:50
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좋은글 감사합니다 추천누르고 갑니다
chilling
20/11/16 00:09
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감사합니다.
VictoryFood
20/11/15 17:25
수정 아이콘
유형자산이 아닌 무형자산이 생산의 기초가 되는 시점에서 경제학은 이미 과거의 산물이 된 것 같습니다.
무형자산을 제대로 평가할 수 있는 새로운 학문이 나와야 하는 시점이네요.
이래저래 격변의 시기입니다.
좋은 글 감사합니다.
chilling
20/11/16 10:41
수정 아이콘
감사합니다.
20/11/15 19:30
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재밌게 읽었습니다.
좋은 글 감사합니다.
chilling
20/11/16 10:42
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감사합니다.
20/11/15 22:56
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저는 금리가 제일 키포인트라고 봅니다

08년이후 계속 저금리 기조가 이어지고 있는데(잠깐 올렸다가 주식 박살나고 다시 내림)
언제까지 이어질까요?

'금리는 앞으로도 계속 낮을 거야'라는 생각을 모두가 할때
반전이 오지 않을까요?
chilling
20/11/16 10:46
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FED, ECB의 스탠스상 당분간(최소 1~2년) 정도는 저금리 기조를 계속 유지하겠지요. 효과적이면서도 가격, 유통 면에서 매력적인 백신, 치료제의 개발 및 보급이 중요한 변수라고 보통 생각하는 것 같습니다.
미국인
20/11/15 23:01
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(수정됨) 공감합니다. 최근에 저도 생각해본 주제였는데 가치투자의 가치가 변화되고 있는건 확실한거 같습니다.
특히 growth 주식들이 요즘은 미쳤네요. 특히 바이든이 된 후 환경주 hydrogen 에너지 쪽 주식들은 앞으로도 더 오르면 올랐지 내릴것 같진 않네요
chilling
20/11/16 10:49
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바이든 수혜주라고 여겨졌지만 최근엔 상대적으로 힘을 좀 못 쓰고 있긴 한데, 타임라인을 좀 넓혀 올해로만 봐도 엄청난 성장세이긴 합니다.
미국인
20/11/17 01:23
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이제 시작이라고 봅니다. 아직 대통령 시작도 안했고 4년 안에 2trillion 투자한다고 해서 앞으로도 오를 확률이 높겠죠. 물론 그 중에서도 좋은 기업을 고르는 안목이 필요하겠죠
김재규열사
20/11/15 23:12
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30대 중반입니다. 저나 주변에 소액이건 거액이건 주식투자 하는 사람들이 많은데 자신은 가치투자를 하고 굳게 믿는 경우가 대다수입니다. 될대로 되라, 난 가치투자가 아니고 '싸나이답게' 눈에 들어오는 주식 있으면 몰빵한다는 친구가 딱 한명 있는데 솔직히 이 친구가 과연 다른 친구보다 수익률이 낮은지는 잘 모르겠네요. 저는 그냥 제가 가진 지식의 한계 속에서 해당 기업이 어떤 활동을 하는지 남에게 5분이라도 프리젠테이션 할 수 있는 기업이 아니면 그냥 투자를 안하는 스타일이거든요. 예를 들어서 제약주 같은 경우도 해당 기업이 뭘 개발하고 있고, 구체적으로 개발의 진행상황이 뭐라던가 이런걸 제가 스스로 이해해서 설명할 자신이 없다면 그냥 투자 안합니다. (그렇게 걸렀던 기업 중에 '신라젠'이라는 데도 있더군요)
chilling
20/11/16 11:11
수정 아이콘
세상엔 수많은 투자, 트레이딩법이 있고, 어떤 걸 콕 집어 정답이라고 말할 순 없겠죠. 더불어 공부한다고 해서 꼭 잘 하는 것도 아니고, 별 생각없이 몰빵해서 엄청난 돈을 버는 경우도 심심치 않게 볼 수 있고요.

본문 서두에 언급한 모임에서 올해 수익률이 가장 좋은 친구는 코스닥의 땡땡IB라는 회사에 수 억을 몰빵해 약 6개월 동안 400% 수익을 얻었는데요. 초대형 IPO라 평가되는 기업의 비상장주식을 적잖이 보유하고 있다는 소문이 퍼지며 올라간 주식입니다. 공시로는 보유 사실을 확인할 수 없고요. 어떤 사람은 공시에서 확인할 수 없다면 쳐다보지도 않을 것이고, 어떤 사람은 투자하기도 하겠죠.

결국 중요한 건 마음, 내 투자에 대한 책임감이 아닐까 생각합니다. 어떤 투자원칙을 갖든 내가 선택한 것에 대한 책임감을 확실히 갖고, 마인드 셋팅이 잘 된 사람들은 상대적으로 그렇지 않은 사람보다 성공하는 것 같습니다.
사토시나카모토
20/11/15 23:31
수정 아이콘
다모다란 교수의 투자철학 읽고 있는데 읽으면 읽을 수록 투자가 어렵습니다..
chilling
20/11/16 11:14
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누구나 그렇습니다..
20/11/16 00:02
수정 아이콘
(수정됨) 잘 읽었습니다.

저자의 논점을 따라가면 무형자산의 가치는 평가하기 어려우나 그것이 대세가 되고 있으므로 예전처럼 유형자산의 가치만을 따지는 가치투자법을 바꿔야 한다는 것이죠.

(사실 요즘 가치투자라고 해서 낮은 PER, 낮은 PBR을 고집하는 것은 아닙니다. )

위 주장이 성립하려면 무형자산의 가치 측정이 어느 정도 잘 이루어져야 합니다.

가치를 측정할 수 없는 대상에 대해서 가치를 논할 수 없고 그것은 결국 투자가 아니라 투기가 될테니까요.

많은 가치투자자들이 미래의 추측보다 과거의 사실을 좀더 파고드는 이유는 그게 그나마 정확한 방법이기 때문이라고 생각합니다.

미래는 예측 불가능하니까요. 그리고 기업의 본질은 쉽게 바뀌지 않기 때문에 과거의 모습을 통해 기업의 본질을 찾는 것이라고 봅니다.

가치 측정이 중요한데 그 측정이 정확할 필요는 없습니다만 그래도 어느 정도 범위는 나와야 합니다.

그래야 정확한 시점에 사는 것도 중요하지만 더 중요한 것은 정확한 시점에 파는 것도 가능하기 때문입니다.

어느 정도 정확한 무형자산에 대한 가치 측정방법이 나오기 전에는 많은 가치투자자들은 기존 방식대로 기업들을 평가하지 않을까 싶습니다.

버핏이 말한대로 자기의 인지의 범위를 잘 아는 것이 중요한 것 같습니다.

잘 알지도 못하는 분야에서는 자신의 경쟁력도 없을 뿐더러 세상에는 그 외에도 수많은 기업들이 있으니까요.

버핏은 주주서한에서 밝힌대로 벤자민 그레이엄 방식의 유형자산 측정 방식에서 벗어나 무형자산의 가치를 측정하여 투자를 하고 있습니다만 그렇다고 무한자산의 가치를 과대평가 하지는 않습니다. 자기가 분석할 수 있는 기업만 분석하고 투자를 할 뿐이죠.
chilling
20/11/16 11:29
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그레이엄이 가치투자의 아버지라면 버핏은 뭐 가치투자의 반인반신 정도라고 해야 할까요? 어쨌든 가치투자를 추종하는 사람에게 절대적인 영향력을 행사하는 버핏도 말씀하신 것처럼 꼭 저 PER, PBR 주식만 고집한 건 아니지요. 본문에서 소개된 아메리칸 익스프레스도 당시에 고평가된 주식이었음에도 불구하고 거액을 베팅한 것이고요.

좋은 말씀입니다.
지구사랑
20/11/16 10:02
수정 아이콘
워렌 버핏도 언급한 바입니다만, 모든 공에 방망이를 휘두를 필요는 없습니다.
무형 자산의 가치를 측정할 수 있는 적절한 방식을 찾았다면 그것으로 평가하면 될 것이고,
도저히 찾을 수가 없다면 그런 것이 없어도 분석할 수 있는 기업에만 집중하고 투자하면 됩니다.
펀드 매니저가 아닌 대부분의 개미에게는 수천 종목을 모두 평가하고, 유행을 쫓을 필요가 없죠.
대세가 무엇이건 상관없이 그것이 자신의 능력 안인지 밖인지가 더 중요하니까요.
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